标普：予美团(03690.HK)“BBB-”长期发行人信用评级，展望"稳定"

久期财经讯，10月18日，标普予美团(Meituan，03690.HK)“BBB-”长期发行人信用评级，予该公司高级无抵押票据“BBB-”长期发行评级。

展望"稳定"反映了标普的预期，即美团将在未来12-18个月内扩大其EBITDA和产生强劲正自由经营现金流的能力。

美团的评级反映了标普的观点，即该公司将继续在中国的在线服务领域占据主导地位，包括送餐、店内服务、酒店和旅游。美团通过有效地将外卖服务的互联网流量汇聚到其应用程序内的其他服务上，提高了货币化程度和用户参与度。来自国内竞争对手的激烈竞争以及该公司有限的自由营运现金流的过往记录，在一定程度上削弱了这些优势。尽管美团在新项目上进行了大量投资，但标普预计美团仍将保持净现金状况。

截至2020年6月30日，美团的食品配送业务是主要的交通驱动力，占其4.57亿年交易用户的大部分。该公司通过提供良好的用户体验和按需配送服务来实现这一流量。此外，餐厅和其他本地服务的丰富用户生成内容(UGC)有助于增加用户粘性。例如，美团点评平台在餐馆和商店上有超过77亿的用户评论。UGC降低了尝试新餐厅的摩擦成本。反过来，它会促使用户逐渐依赖该应用程序进行餐厅研究，并帮助产生更多的UGC。或许更重要的是，美团能够将此类流量输送到店内服务、酒店和旅游等其他服务中。2019年，超过75%的酒店新预订来自外卖和店内用餐客户。店内、酒店和旅游的收入主要来自广告和佣金，占2019年总销售额的20%以上。

与餐馆和商家保持良好的关系对于美团的成功至关重要。该公司是许多二三线城市的先行者，截至2020年6月30日，该公司在各细分市场拥有630万活跃商户。这就是美团有别于其竞争对手的地方。此外，美团还为这些商家提供各种服务，包括餐厅管理系统，以增加商家粘性，并在较小程度上提高盈利。该公司决定直接管理主要城市的商户关系，这表明美团正努力保持竞争力。

标普认为，新冠肺炎疫情的爆发对美团来说是一个短期挫折。对行动的限制直接打击了食品递送和旅行服务。在2020年上半年，该公司的送餐收入同比增长2%，而店内、酒店和旅游收入下降了22%。然而，标普预计美团将从长期受益。病毒的爆发可能会促使许多新用户尝试该公司的送餐服务，增加了现有用户的交易频率，并促进了其他商品类别的送餐服务的使用。这也可能促使更多餐馆和商家加入其应用和服务。

在标普看来，美团面临的竞争是对其盈利能力和市场地位的风险。小型企业退出后，中国外卖市场得到了整合;最大的两家公司美团和饿了么(Ele.me，由阿里巴巴集团控股有限公司(Alibaba Group Holding Limited，简称“阿里巴巴”，09988.HK，BABA.US)所有)现在拥有超过90%的市场份额。与此同时，中国消费者对价格比较敏感，购物平台需要利用补贴来扩大市场份额或获得顾客忠诚度。补贴的使用降低了此类平台的货币化率。因此，美团外卖业务的货币化率低于14%左右，而国际外卖行业的货币化率在25%以上。过去几年，美团通过整合多种服务，提高了外卖的用户黏性。该公司还提供了较低的补贴，占送货总交易量的百分比，同时提高了市场份额。标普相信，在母公司阿里巴巴的支持下，饿了么可能会继续使用激进的补贴来抢占市场份额。2020年8月，饿了么宣布了其“十亿补贴”计划，为每份订单提供最高20元人民币的折扣。如果美团相应增加补贴力度，其外卖业务的营运利润率将会下降。此外，阿里巴巴还可以为饿了么提供更多资源，包括通过自己的应用程序或B2B服务扩展将在线流量导向饿了么。

美团的盈利能力和自由营运现金流的过往记录有限。其2019年的正现金流主要是由外卖业务的好转推动的，而该公司产生总体正现金流的能力将取决于该项业务。标普认为，美团与饿了么的竞争风险仍然存在，这可能会损害美团在努力保护收入或市场份额时的盈利能力和现金流。EBITDA利润率对补贴变化非常敏感。美团外卖补贴约占该行业总交易量的3%;如果补贴增加1个百分点，EBITDA利润率将下降3%-4%。因此，标普预计该公司的盈利能力和现金流产生会有一些波动。标普预计，2020年上半年食品配送的EBITDA利润率为3%-5%。

美团的新业务计划仍将拖累其整体盈利能力和现金流的产生。这些项目包括在线杂货零售和共享单车，这在某种程度上与该公司专注于本地服务有关。标普预计美团将在2020年在共享单车上投入相当大的资本支出，并在2021年削减开支。这主要是美团在全国范围内推出了新的电动自行车，并用新自行车取代现有自行车。

标普预计，基于美团充足的库存现金和自由营运现金流，该公司在未来两年内将保持净现金头寸。公司的内部目标是将净现金头寸和总债务杠杆率保持在3倍以下。尽管美团有一套投资审查程序来控制新业务的现金消耗和损失，但标普认为该公司可能在这一领域大举投资。由于电动自行车的高资本支出，美团2020年自由营运现金流将为负，但标普预计2021年营运现金流的增加，自由营运现金流将为正。美团计划增加在新项目和新办公室上的开支。未来几年，该公司的资本支出将主要用于共享单车业务和新办公楼的建设。标普估计，2020年和2021年的资本支出总额将达到260-280亿元人民币，而2019年的资本支出为30亿元人民币。不过，标普也预计该公司的营运现金流将在未来两年提高到120-150亿元人民币，并在2021年覆盖资本支出。

展望"稳定"反映了标普的预期，即美团将扩大其EBITDA和产生正的自由营运现金流的能力，这受到资本支出涨跌的影响，特别是在未来两年。标普预计尽管美团对新计划进行了大量投资，但其仍将保持净现金状况。

如果美团的竞争格局减弱，可能表现为货币化率降低、补贴高、EBITDA利润率下降、营运现金流低或为负。标普可能会下调美团的评级。

如果美团的债务/EBITDA的比率超过1.5倍，标普也可能会下调评级。如果公司采取激进的扩张计划，比如在没有直接利润贡献的情况下进行大量收购，或者对持续负回报的项目进行大量投资，就可能发生这种情况。

如果美团能够在执行增长计划的同时提高EBITDA利润率和自由营运现金流，标普可能会上调评级。如果美团能够利用其在外卖领域的领导地位，提高货币化率、降低补贴、并保持其在店内、酒店和旅游领域的盈利增长，就可能发生这种情况。